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低调美元后势多坎坷

作者：党红超  发表于《中国外汇》2008年第6期

美元贬值已经持续了5年之久，自2002年1月美元指数从120.22大幅下跌，最低曾下探至70.68，跌幅高达70.09%。近期美元指数下跌走势已趋缓和，自低点已经反弹3.21%。那么，美元走势是否已经见底，近期反弹能否转化为日后的反转？市场对此争论不休，笔者认为美元近期反弹只是下跌走势中的短期调整，未来美元仍可能继续呈现下跌走势，具体分析如下：

分析一：紧张市场局势的潜在威胁

市场观察显示，影响当前美元走势的突出因素是金融市场局势，而衡量金融市场局势关键要看信贷市场紧缩问题能否缓解，各大金融机构次贷损失能否减弱。之前美联储曾将联邦储备基准利率大幅下调325个基点，并联合欧洲、英国、瑞士及加拿大等众多银行以货币互换形式向市场大量注资。尽管这一系列措施并未从根本上改变信贷危机的紧张局面，但在一定程度上却缓和了投资者的信心。这使得国际资本市场绝地反弹，美国道琼斯指数再次站到13000点之上，投资者风险偏好上升，美元走势备受鼓舞。

1987年8月美国长期资产管理公司（简称LTCM）交易出现巨额亏损，9月LTCM宣布破产。长期资本管理公司作为主要活跃在国际债券及外汇市场的对冲基金公司，它的破产给国际金融市场带来一定的打击，美元在短短两个月的时间里大幅下跌4.91%，随后经过3个月的震荡调整却呈现了上涨走势。

2000年下半年美国科技股泡沫破灭，资本市场深幅下跌，投资者恐慌情绪上升，金融市场剧烈震荡，信贷市场骤然收紧，美联储为缓解信贷市场资金紧张的局面，大幅下调联邦基金利率。这与当前次贷危机爆发，金融市场面临的局面有着一定的相似性。前后两次发生危机均使得市场面临信贷资金短缺、风险溢价上升、企业融资受挫及投资、消费信心下降的局面，美联储为缓解信贷市场资金紧张压力前后两次危机均实行了大幅降息的宽松货币政策。然而，2000年科技股泡沫破灭后，美元并未因此呈现下跌走势，反而迈入了大幅上涨的轨道之中，上升时间持续两年之久，并跃升120.22历史高点。上述历史资料观察显示，美元在动荡的金融局势下并非面临下跌走势。

由此可见，金融危机爆发后市场震荡并非注定美元下跌，市场信心左右了美元的走向。

分析二：投资者如何看待现状

一般而言，在金融市场动荡的形势下，投资者信心往往比较脆弱，市场对消息较为敏感。投资者预期以及市场情绪左右着货币的走向。次贷危机爆发后，市场不断传出基金公司倒闭、投资银行亏损的负面消息，市场投资情绪异常低落，美元曾屡次跌破历史低点。尽管当前信贷市场紧缺局面并未彻底解决，次贷危机仍存在恶化的可能，然而美元近期却呈现了反弹走势。这与市场情绪有着较大的关联。因为如果市场报出利空消息，大众认为市场不利局势的恶化更能引起美国政府当局的注意，随后政府当局将可能加大对金融市场的调控力度，信贷问题将很快向好的局面转化，市场投资信心上升，美元受到支撑。如果市场报出利多消息，投资者认为针对美元的利坏消息已经出尽，美元已经处于超跌状态，反弹走势即将展开。美国4月非农就业数据就证明了这一点，尽管4月就业数据仍在下跌，但与市场预期相比，就业人数只减少了2万人，这使得投资者相信美国经济衰退程度并非如市场预期般疲软，美元闻声反弹。

分析三：美国经济前景低迷意味着什么

信贷市场恶化、金融市场动荡，美国投资、消费支出大幅下降，受消费支撑的美国经济体呈现疲软态势。房屋市场新屋开工率下降、营建许可回落、房屋库存量仍在上升、房价下跌，美国经济发展面临威胁。尤其是房屋止赎率的上升，加大了经济衰退的可能。据美国联邦当局估计2007年房屋止赎率比2006年上升了50%，这一数字2008年仍将增加。据此分析，美国经济衰退的局势将可能持续。

据此可见，从经济基本面角度看，美元将呈现下跌走势。然而，一旦市场预期发生变化，市场将焦点抛向美联储货币政策上，即便美国经济长时间不见起色，在市场预期美联储停止减息的情况下，美元走势仍可能得到支撑。事实也说明了这一点，2004年左右美元走势的主要因素是美国双赤字问题，在美国赤字不断扩大的情况下，美元直线下跌，下跌势头与当前走势极为相似，市场预期美元面临崩盘的风险。然而，进入2005年美国双赤字不断扩大，美元不但没有持续贬值，反而表现出难得的上涨走势，持续时间竟长达一年之久。之所以美元在不利的市场环境下走高，多因为市场开始淡漠美国赤字问题，将关注的焦点放在了美联储的货币政策上。2004年6月美联储启动加息议程，持续高涨的联邦基准利率自然对美元构成利好支撑。由此可知，尽管经济基本面对货币走势有着较大的影响，但市场通过央行货币政策对经济发展局势的判断却决定着货币的走向，利率因素仍是左右货币走势的主要因素。

分析四：利差劣势能否预言美元失宠

从当前主要国家的货币利率水平看（见表1），截至5月8日，除日本利率外，美国利率在主要工业化国家中处于最低水平。高涨的油价和商品价格使得各国面临不同程度的通胀压力，前期恶化的金融市场局势使各国央行将稳定经济作为调控的首要目标，除美联储大幅降息外，其他国家均采取微幅下调甚至维持不变的利率政策。当前金融市场有所缓和，通胀压力加深，在以调控通胀作为首要目标的情况下，非美国家央行下调利率的空间更加受限。

表1   2008年5月8日各国利率水平

然而，从各国10年期国债债券收益率水平看（见表2 ），比较分析，美国国债收益率仅低于德国和英国，并未处于最低水平，美元资本仍具有一定的吸引力。

表2   各国10年债券2008年5月8日收益率

综上所述，虽然市场信心回暖支撑美元反弹，但信贷市场不为动容的紧张局面潜伏金融市场动荡的隐患。美国经济低迷压制美元反转，美联储不断调低的利率政策使美元继续承压。预计未来一段时间内，美元在市场信心的支撑下将呈现温和反弹走势，随着美国经济不利因素的释放，美元震荡回落，这种趋势将可能持续至2008年底。